셀트리온 주간 키워드 분석(05-17~05-23) : 최혜국·PBM 발판?

지난 7일 동안 셀트리온을 둘러싼 뉴스는 미국 ‘최혜국(MFN) 약가’ 정책과 스테키마(Psoriasis 치료제)의 대형 PBM 등재가 맞물리며 시장 확장 기대가 커진 한 주였습니다. 동시에 합병 효과 둔화와 영업이익률 정체가 드러나면서 주가가 등락을 거듭했습니다.

주간 키워드 분석

① 최혜국 약가(MFN) (9회, 18 %) :

미 보건부가 생물의약품까지 MFN 약가 범위를 확대하겠다고 예고하자, 저가 경쟁력이 강점인 셀트리온 바이오시밀러에 유리하다는 분석이 나왔습니다. 시장에선 “램시마·베그젤마 등 미국 매출을 2026년까지 연평균 20 % 이상 끌어올릴 기회”로 평가했습니다.

② 스테키마 PBM 등재 (8회, 16 %) :

22일 셀트리온은 미국 상위 5대 처방약급여관리업체(PBM) 중 두곳과 스테키마(우스테키누맙) 보험 등재 계약을 체결했습니다. 7월 1일부터 환급 적용이 시작돼 첫해 매출 1,500억 원 돌파 가능성이 점쳐지고, 자가면역 포트폴리오 강화를 가속할 전망입니다.

③ 합병 효과 둔화 (7회, 14 %) :

1분기 매출은 8,419억 원으로 역대 최대였지만, 영업이익률은 17 %에 그쳤습니다. 합병 전 30 %대 수익성 회복이 지연되면서 “무형자산 상각 종료 이후에도 원가·판매관리비 부담 완화가 더뎌졌다”는 지적이 나왔습니다.

④ 램시마SC 연구성과 (6회, 12 %) :

국제 소화기학회(DDW)에서 램시마SC 102주 연장 연구 6편이 발표됐습니다. 크론병·궤양성대장염 환자 대상 장기 투여 결과, 94 % 이상에서 임상적 관해가 유지돼 경쟁 자가주사제 대비 효능·안전성 우위가 부각됐습니다.

⑤ 주가 변동성 (6회, 12 %) :

17일 150,200원까지 밀리며 연저점을 기록했으나, PBM·MFN 호재로 23일 162,000원에 마감해 주간 7.8 % 반등했습니다. 외국인은 820억 원 순매수, 기관은 490억 원 순매도해 매수 주체가 뚜렷했습니다.

⑥ 주주간담회 예고 (4회, 8 %) :

회사 측은 5월 29일 송도 컨벤시아에서 주주간담회를 개최해 신제품 파이프라인과 하반기 전략을 설명할 예정입니다. ‘IR 공백 논란’ 이후 첫 대면 간담회로, 소통 강화 메시지가 투자심리 개선에 긍정적으로 작용할지 주목됩니다.

투자 인사이트

① 긍정 요인 :

MFN 약가 확대 시 램시마·베그젤마 등 美 매출 연평균 +20 % 성장 기대. 스테키마 2개 PBM 진입으로 첫해 매출 1,500억 원 가시화. 램시마SC 장기 데이터 확보로 북미 처방 확대 가능성.

② 부정 요인 :

합병 후에도 영업이익률 17 % 정체, 목표 25 % 복귀 지연. 무형자산 상각 종료 효과 소멸로 비용 절감 폭 제한. 주가 변동성 확대 속 기관 차익 실현 지속.

③ 모니터링 포인트 :

7월 발표 예정 2Q 실적에서 원가율·판관비 추이 확인. MFN 약가 법제화 최종안과 PBM 실매출 반영 시점. 5월 29일 주주간담회에서 공개될 신제품·해외직판 전략.

연속 호재에도 수익성 회복 시기가 불투명해 주가 상단은 제한될 수 있습니다. 투자자는 MFN 약가 움직임과 PBM 계약 매출 현실화를 주시하며, 합병 시너지 실적 가시성을 따져볼 필요가 있습니다.